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美国经济增长逐步放缓,美股的熊市开始了吗?


在美国公布10月CPI增速回落超预期之后,全球权益类资产出现大幅反弹,受美元流动性收紧、美元名义利率抬升影响的美股也出现较为强劲的反弹。展望未来,我们认为随着美联储加息节奏的放缓,流动性收缩对美股的利空效果边际递减,但由于未来美国经济衰退的可能性很大,美股还面临估值和盈利下行的压力,因此美股可能还处于探底阶段。

货币收紧对美股的利空边际递减

从通胀角度来看,10月美国CPI和核心CPI增速回落超预期,这在很大程度上导致市场对美联储未来加息节奏放缓的预期大幅升温。随着美国经济状况变得越来越复杂,美联储权衡加息的压力和难度也在与日俱增。

10月21日,2024年票委、旧金山联储主席戴利“鸽”派发声,虽支持继续加息,但也警告“在完成加息工作时不要做过头”,强调注意加息影响的滞后性。今年票委、克利夫兰联储主席梅斯特也称,支持美联储进入降速加息的新节奏,但当前远未完成加息。

然而,美国通胀回落,但是还处于历史高位,甚至并不排除由于地缘政治、逆全球化、工资-通胀螺旋和能源转型下能源投资不足带来的新一轮通胀攀升的压力。实际上,疫情后,全球供应问题并没有彻底解决。正常的经济周期中,政府货币正常不应关注供给,因为市场经济中供给不是问题,只要价格上升到一定程度就会刺激资本开支扩大,但是疫情导致不少经济体劳动参与率下降,物流不畅。而绿色能源转型、地缘冲突加剧以后,能源供给不足问题可能会存在很长时间。

回顾20世纪70年代滞涨期,美联储根据“菲利普斯曲线”中通胀与失业的负相关关系得出结论认为,只要产出缺口为负,或失业率高于4.5%,宽松的货币政策就不会引发通货膨胀。而实际情况却事与愿违,一方面在实际工资刚性和高通胀预期下,工资和物价呈现螺旋式上升,形成生活成本提升-工人要求提高工资-企业转嫁成本-物价继续上升-强化通胀预期的恶性螺旋传导链条;另一方面石油危机彻底导致美国通胀失控。

美股还面临盈利下行的压力

从美股多因子分析模型来看,随着美国经济逐步放缓,且很大可能出现衰退,美股盈利压力会继续下行。通过相关机构测算,2022年二季度,标普500指数EPS同比增4%,较一季度的8%明显回落;纳斯达克100指数EPS同比-12.9%,较一季度的2.5%继续回落且已转负。预计三、四季度美股EPS还将进一步下行。

从美国经济来看,尽管短期存在韧性,但是2023年上半年存在较大的衰退风险,瑞银(UBS)经济学家预测美国2023年二季度至四季度将出现衰退。我们则认为,美国经济下行压力可能来源于以下几个方面:

一是美国居民消费在储蓄耗尽之后面临大幅收缩的风险。从储蓄率角度来看,2020年疫情期间,美国政府的刺激措施和失业救济金让消费者现金充裕,同时疫情期间消费机会和场景匮乏,导致美国居民储蓄率大幅攀升至16.8%。而随着2022年通胀的攀升,居民实际可支配收入明显下降,消费者不再像过去那样使用储蓄来偿还信用卡债务,而是进一步扩大负债。近日,纽约联储报告称,三季度信用卡余额同比增长15%(增幅为20年来最大),与此同时,所有收入群体的拖欠率都有所上升。

从居民部门债务占GDP的比重这个指标来看,2022年美国居民部门债务出现了明显的攀升。据测算,截至2022年三季度,美国居民部门未偿还债务余额占GDP的比重攀升至93.3%,去年同期为89.4%。

二是美国楼市将迎来深度调整。根据美国全国房地产经纪人协会(NAR)发布的的数据,美国10月成屋销售连续第9个月下降,连续下降月数创历史最长,当前美国成房销售下降势头超过了2008年次贷危机时期。

三是债券市场也反映出美国经济出现衰退的风险很大。一方面,伴随着美联储缩表,美国抵押贷款债券市场变得冷清,债券利率达到20年来的最高水平。另一方面,美债长短期利差持续倒挂。其中,截至11月21日,2年期和10年期美债利差倒挂65个基点,美联储看重的3个月期和10年期美债倒挂58个基点。从历史规律来看,美债长短期利差倒挂发生在美联储加息周期,美国经济大概率在未来半年至1年出现衰退。

综上所述,随着美国经济状况变得越来越复杂,美联储权衡加息的压力和难度也在与日俱增,但是美联储在通胀没有回落至2%的政策目标之前很难停止加息。只不过由于通胀回落、考虑加息的滞后效应和美国多个经济指标放缓,美联储加息节奏可能会放缓,这使得美股遭遇利空压力会边际减弱。

美国经济增长逐步放缓,美股的熊市开始了吗?


图为微型E-迷你纳斯达克100期货日均成交量变化

然而,从盈利和估值角度来看,随着美国经济增速的放缓甚至在明年上半年陷入衰退,美股还处于探底阶段,并不排除再创新低的可能性,投资者可以关注芝商所旗下的微型E-迷你股指系列合约对冲潜在的下行风险。市场参与者利用这些规模较小的合约,可以高效及节省成本的方式投资美国四大股指。芝商所提供的数据显示,2022年三季度,四种微型E-迷你期货的平均日成交量(ADV)均达到了300万份合约,其中微型E-迷你纳斯达克100期货的日均成交量高达140万份。(作者期货投资咨询从业证书编号Z001016)

本文源自期货日报

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